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STO(Security Token offering)とは?暗号通貨の公募に関する変遷


STO(Security Token offering)とは?

 証券トークン公募売り出しです。
証券トークン?最近よく耳にする言葉ですが、いままでのICOとは何が違ってくるのでしょうか。
その違いについて暗号通貨の公募に関する変遷を見ながら解説していこうと思います。

 ICOはプロジェクト主体が不特定多数に向けて暗号通貨を利用して資金を調達する行為として定着してきました。
またその資金調達先はプロジェクト主体がルールを決めて行うものの基本的に資産の大きさや国籍、ステータスなどの縛りがなく
誰でも暗号通貨ビットコインやイーサリアムなどを利用してプロジェクトに寄付をするという名目で発行する通貨を投資対象として投資を募りプロジェクト側が決めたレートで対象の暗号通貨やトークンに変えてもらいます。
このときプロジェクト運営主体は自身が発行したホワイトペーパーに基づき目標やロードマップ、目指す社会構造やエコシステムの実現に向けて集めた資金を利用して活動していくのですが、ほとんどが活動をしておらずまた、詐欺の温床ともなっていました。

その理由として

コミットメントする理由があまりない、またはICOをした時点でプロジェクトのマイルストーンはほぼ終わっている。

 中には大きな野望やこんな世の中にしたいというビジョンを元に一生懸命やっているプロジェクトがあることを前提にまず資金が集まれば(主体が)儲かる。この時点でほとんどがお腹いっぱいになっています。
あとは旅行行ったり、旅行行ったついでにカンファレンスに出展してみたり、月に一回情報発信したり、上場してみたり、1、2年経ったら開発に大きな障害ができた為このプロジェクトはやめます。と言って主体がいなくなるのは当たり前になっています。

ICOを寄付という位置付けでやっています。という文言をつけるだけで成立していた。

 プロジェクト主体が発行するホワイトペーパーにはどのような位置付けのトークンかを明記してあるのですがほとんどがユーティリティトークン(ブロックチェーンアプリケーションやアプリケーションサービスでの利用通貨)で利用者が増えることでトークンの価値は高まり、価格の上昇が見込めます。と謳いながら基本的に寄付ですので価値の保証はありませんまた上場する約束もしません(投資商品も同じ)という文言がついたりします。
その他あくまでもサービス云々開始前のプロジェクトの為、プロジェクトの開始前の解散も存在します。という逃げ道が多く設定してあるのが現状です。
最近では上場のアナウンスもICO中に行い話題を作り資金調達の燃料にしています。

プロジェクト発行主体の身元がわかりにくい。また出資(寄付)した側の身元もわかりにくい。

 bitcointalkでハンドルネームでICOをアナウンスしてオープンソースでやって開発コミュニティに責任転嫁したりぼやかすことが可能でした。もちろん主体がわからないまま大きくなっていくプロジェクトもありましたが今では各国の金融、証券辺りの規制や飽和したプロジェクト界隈では偽名はSCAMの温床という見方が強くなり。実名や法人でプロジェクトの公開やICOを行うことがスタンダードになっています。

またこの状況下でICOするトークンに配当機能をつけたトークンを発行するプロジェクトが増えてくるようになりました。

 もともとインセンティブ設計(マイニングなど)は暗号通貨ネットワークを維持する理由の一つとして、なくてはならない機能だったのです。例えばPoW(ProofOfWork)というネットワーク送金の承認機能を持たせてより高い暗号計算機能を持つマシンを起動させることでより多くのインセンティブを与えるマイニングから、PoS(ProofOfStake)ではより多くのトークン保有者が承認権限を持ちその保有者が起動する為の最低限のスペックを持つPCデバイスなどを起動させることでネットワーク維持の貢献としてインセンティブを与える。という配当のような仕組みの暗号通貨が発行されるようになりました。

 そして暗号通貨やブロックチェーンが注目されると既存企業が参入してくるようになるのですが、この絶妙な言い訳がいっぱいできる状況でブロックチェーンという名前だけあれば資金が集まるとなれば先ほど述べたICOの性質上、世界中の企業、個人、詐欺師がICOを行うようになります。

 その市場が拡大するにつれ資金調達、上場、相場、配当、などがトピックに上がり詐欺や事件が起こるようになると各国政府や証券取引を監視取り扱う機関は黙っていません。

 国際法上通貨発行権は国しか持ってはいけないはずだったものを日本をはじめ金融庁やBit lisenceなどで暗号通貨を通貨または通貨の代替えとしての認識から企業が発行する証券、資産という位置付けにすることで、認めてしまった暗号通貨産業とそこに流れていく多額の暗号通貨、ブロックチェーン資金の流動性をその国際法に則る形で規制の対象とすることになります。

 米証券取引委員会(SEC)は今までのICOをはじめとした発行された暗号通貨、トークンは証券の枠内のものである。として全ての暗号通貨はSECの承認を得ないまま市場に流通しているとICOをぶった切りました。

証券に該当する4つの条件

◎金銭などによる投資であること
◎投資に対する利益期待があること
◎共同事業に対する投資であること
◎いかなる利益もプロモーターまたは第三者の努力によるもの

 これらに該当するとSECの規制対象となりSECに対し登録をしないといけません。

またHoweytestと言って特定の取引が「投資契約」に該当するかどうかを判断するために最高裁判所によって作成されたテストが存在しそのスコア値によって投資商品かどうかの指標を見ることができるようです。

 そこでプロジェクトの主体はKYCをICO参加者に求めるようになったりSECにつつかれないように証券取引法に準じる事を前提にトークンを発行するようになってきました。

SEC(米証券取引委員会)の公式ホームページではこのように書いてあります。

△ICOは証券商品である可能性があります。
特定の事実に基づくICOは有価証券提供であり、SECの連邦証券法の管轄下にあります。

△登録が必要な場合があります。
有価証券であるICOは、SECに登録する必要があるか、または登録免除手続きの対象になる可能性が最も高いです。

△ICOで販売されたトークンは、幅広い解釈ができます。
ICO、より具体的にはトークンはいろいろな名前で呼ばれることができますが、単にトークンを “ユーティリティ”トークンと呼ぶか、あるいはユーティリティを提供するように構造化してもトークンが証券であることを妨げるものではありません。

△ICOは、大きなリスクを負う可能性があります。
いくつかのICOは正当な投資機会の試みであるかもしれませんが、多くは詐欺であり、保証されたリターンと将来の運命の約束であなたの苦労したお金からあなたを分離します。事実、犠牲者の援助をほとんど受けずに、ハッキングによる損失や操作に大きなリスクをもたらす可能性があります。

△投資する前にヒアリングをしてください。
これらの製品に投資することを選択した場合は、質問をして明確な回答を求めるようにしてください。

また2018年11月16日 SECはこのような声明を出しています↓

 近年、証券市場に影響を与える技術(ブロックチェーンやその他の分散型元帳技術を含む)の大幅な進歩が見られました。この声明[1] は、連邦証券法と新技術の長期にわたる適用の交差点に関するいくつかの最近の委員会執行措置を強調しています。

 委員会のコーポレートファイナンス、投資管理、およびトレーディングおよびマーケッツ部門(以下「部門」)は、投資家と資本市場に利益をもたらす技術革新を促し、新技術によって提起された問題について市場参加者と協議しています。[2] 我々は関係なく、証券が証明さフォームまたは新しい技術を使用して発行されているかどうかの、技術革新を扱うときしかし、その市場参加者はまだ私達の十分に確立し、うまく機能して、連邦証券法の枠組みに準拠している必要があり、強調したいです、ブロックチェインなど。

 最近発表されたAirFox、Paragon、Crypto Asset Management、TokenLot、EtherDeltaの創設者[3]の最近の施行措置 は、これらの要件を遵守することの重要性を示しています。概して、これらの訴訟で提起された問題は、 (1)デジタル資産証券(当初のコイン・オファリング(「ICO」)で発行されたものを含む)の初期提供および販売。
(2)デジタル資産証券に投資する投資ビークルおよびこれらの有価証券への投資について他人に助言する者。
(3)デジタル資産証券の流通市場取引。以下では、これらの問題に関する部門の意見を提供します。

トークンの新規公開と販売

 欧州委員会は、デジタル資産証券の提供を含む多くの訴訟を提起した。今日まで、これらの行動は主に2つの重要な問題に焦点を当ててきた。まず、デジタル資産は連邦証券法に則った「証券」ですか?
第二に、デジタル資産は、どのような場合に、欧州委員会の証券の登録要件が適用されますか?
これらと関連する問題の重要性は、デジタル資産の証券を含む最近のいくつかの委員会の強制措置によって示されています。
特に、これらの問題の2つの是正措置は、デジタル資産証券の違法な未登録の提供を行って運用している発行者の違反に対処する方法を示している。

 今日、欧州委員会は、登録されていないトークンの提供に関連してAirFoxとParagonに対する注文を発注しました。これらの命令に従い、AirFoxとParagonは罰金を払い、1934年証券取引法第12条の規定に従って証券として登録し、委員会に定期報告を提出するように努めています。彼らはまた、投資家が請求することを選択した場合、違法行為でトークンを購入した投資家に報酬を与えることに同意した。登録手続きは、投資家が、それぞれのICOにトークンを提供し売却する前に、これらの発行体が1933年証券法の登録規定(以下「証券法」という)に準拠していれば、可能となります 。

 この2つの事柄は、発行者がデジタル資産証券の違法な未登録の提供を行った場合でも、連邦証券法の遵守への道があることを示しています。

デジタル資産証券に投資する投資会社

 1940年の投資会社法(「投資会社法」)は、有価証券に投資するプール車両の登録および規制の枠組みを確立しています。この枠組みは、投資対象の証券がデジタル資産証券であっても、プールされた投資ビークルおよびそのサービス・プロバイダーに適用されます。

 2018年9月11日、欧州委員会はCrypto Asset Management Orderを発行し、デジタル資産への投資を目的として設立されたヘッジファンドのマネージャーが、投資会社としてのファンドの登録に失敗したことを確認しました。その命令は、マネージャーが不法で登録されていない非課税のファンドの公募に従事していることを発見しました。ファンドの資産の40%以上をデジタル資産証券に投資し、ファンドの持分を取得することにより、ファンドは未登録の投資会社として不当に活動した。また、ファンドのマネージャーは投資顧問であり、ファンドの投資家に誤解を招く声明を出すことにより、マネージャーは1940年の投資顧問法の不正防止規定に違反していたことも判明した(「顧問法」)。

 デジタル資産証券を保有する投資ビークルおよび投資ビークルのマネージャーを含むデジタル資産証券への投資について他人に助言する投資家は、投資会社法および顧問法に基づく登録、規制および信託義務に留意する必要があります。

デジタル資産証券の取引

 デジタル資産証券の二次的市場取引を伴う委員会の行動と職員のステートメントは、一般に、連邦証券法の下で定義されているように、どの証券取引所が証券取引所またはブローカーまたはディーラーとしての登録を必要とするか。

取引所の登録

 ブロックチェーンおよび分散レジャー技術の進歩により、デジタル資産証券における電子取引を促進する革新的な方法が導入されました。たとえば、注文を受け入れて表示するWebベースのシステムや、注文を格納するサーバーなどの新技術(コード化されたコードを含むブロックチェーン上で実行されるスマートコントラクトなど)と、「分散型」取引プラットフォームと呼ばれるプラットフォームは、契約条件を実行するためのプロトコル)。これらの技術は、投資家および市場参加者が取引相手を見つけ出し、価格を発見し、さまざまなデジタル資産証券を取引する手段を提供します。

 デジタル資産証券の取引を提供し、「取引所」(連邦証券法の定義による)として機能するプラットフォームは、国家証券取引所として欧州委員会に登録しなければならず、登録を免除されなければならない。デジタル資産証券の取引を促進するプラットフォームであるEtherDeltaの創設者に対する欧州委員会の最近の執行措置は、デジタル資産証券の取引を容易にするプラットフォームの不履行に対する継続的な懸念を強調している。登録。

 委員会の命令によれば、欧州委員会に何らか登録されていないEtherDeltaは、注文書、注文を表示したWebサイト、スマートなものを組み合わせてデジタル資産証券のバイヤーと売り手を集める市場を提供しましたEthereumブロックチェーン上で実行される契約。EtherDeltaのスマート契約は、注文メッセージの検証、注文の条件の確認、ペアの注文の実行、取引を反映するように更新されるようにコード化されています。[12] 欧州委員会は、EtherDeltaの活動が明らかに取引所の定義内に入っており、EtherDeltaの創設者が、プラットフォームが国家証券取引所に登録するか、取引所としての登録免除に基づいて運営することに失敗したことを発見しました。

 適用される技術にかかわらず、バイヤーおよび売り手の証券を一緒に集めるための市場を提供するエンティティ[14]は、その活動が連邦証券法に基づく取引所の定義を満たしているかどうかを決定しなければならない。取引法規則3b-16は、企業が取引法第3条(a)(1)に基づいて取引所の定義を満たしているかどうかを評価する機能テストを提供する。取引所の定義を満たす企業は、規制ATSに準拠した代替取引システム(「ATS」)としての運営など、国家証券取引所としての委員会に登録するか、登録を免除する必要があります。

 事業体がどのように特徴付けるか、またはバイヤーと売り手を結集するために使用される特定の活動や技術にかかわらず、システムが取引を構成するかどうかを評価するには、機能的なアプローチ(関連する事実と状況を考慮して)が適用されます。[15] バイヤーと売り手の間で実際に行われる活動で、システムを運営または推進するエンティティによって使用される技術や用語ではなく、システムが市場として機能し、ルール3b-16に基づく取引所の基準を満たしているかどうかが決定されます(a)。例えば、規則3b-16の目的における「注文」という用語は、広く解釈されることを意図しており、システム上の買い手と売り手の間の実際の活動(取引関心の兆候に割り当てられたラベルではない)は、交換分析。

 交換分析には、そのような注文が相互作用する「確立された非裁量的方法」を使用して、複数のバイヤーおよび売り手の注文を一緒にするために使用される活動および技術の全体の評価が含まれる。[17]は 、例えば、それが表示され、または他の方法で表す場合、システムは、「一緒に買い手と売り手の注文をもたらす」、取引金利は、ユーザーにシステムに入力またはシステムが将来の処理および実行のために集中ユーザの命令を受信した場合。[18]

 システムは、取引施設を提供したりルールを設定したりする場合、確立された非裁量的な方法を使用する。例えば、アルゴリズムを提供する、コンピュータプログラム上で実行する、またはブロックチェーン技術を使用してスマートコントラクトで実行するエンティティは、注文を集めたり実行したりする手段として、取引施設を提供することができます。別の例として、実行優先度を設定したり、システム上で取引されるデジタル資産証券の重要用語を標準化したり、スマート契約の所定のプロトコルに準拠する命令を要求するエンティティは、ルールを設定することができる。さらに、あるエンティティが直接的または間接的に他のエンティティを、取引所の定義を満たす取引システムのさまざまな機能を提供するように手配すれば、その集団的努力を整理するエンティティは交換を確立したとみなすことができる。

 デジタル資産を取引するためのブロックチェーンまたは分散型元帳技術を使用しているエンティティは、彼らが取引しているデジタル資産が有価であるかどうか、また、その活動やサービスが取引所の定義を満たしているかどうかを判断するために、この種の活動に従事する企業は、交換登録要件を超えて、連邦証券法(およびその他の関連する法的および規制上の問題)の他の側面も考慮する必要があります。

ブローカー・ディーラー登録

 ICOにおけるデジタル資産証券の発行およびデジタル資産証券における二次取引を容易にする事業体は、欧州委員会に登録し、自己規制機関のメンバーになることを要求される「ブローカー」または「ディーラー」として行動することもあります、典型的にはFINRA。とりわけSEC登録ブローカー・ディーラーは、市場での行動を支配し、投資家にとって重要な保護手段を提供する法的および規制上の要件に従います。

 取引法第15条(a)は、例外または免除がなければ、ブローカーまたはディーラーは、そのブローカーまたはディーラーが購入または売却を誘発または誘発しようとすることを違法とする取引法第15条(b)。取引法第3条(a)(4)は、一般に、他人の口座のために証券取引を行う事業に従事する者を意味する「ブローカー」を定義しています。取引法第3条(a)(5)は、一般に、その個人の口座に証券を売買する事業に従事する者を仲買人その他の者によって意味する「ディーラー」を定義している。「交換」決定と同様に、[19]

 欧州委員会の最近のTokenLot Orderは、取引所の定義を満たさなくても、エンティティ取引またはデジタル資産証券の取引を円滑にするためのブローカー・ディーラー登録要件の適用を示しています。この注文書によると、TokenLotは、個人投資家やプライベートセールスを含むICOの間または後に、投資家がデジタル資産証券を含むデジタル資産を購入できる自己記述型の「ICOスーパーストア」でした。当事者の仲介業務には、マーケティングおよびデジタル資産の売却の促進、投資家の注文および支払いのための資金の受領、発行者への手取金の支払いの可能化が含まれる。また、保証された最低手数料を条件として、ICOで調達した収益の一部に基づいて報酬を受け取った。

結論

 部門は、証券市場におけるイノベーションと有益な技術の適用を奨励し、支援します。ただし、新技術を採用する者は、連邦証券法の適用に関する法律顧問に相談し、必要に応じて委員会に連絡して支援を受けることを推奨しています。詳細については、委員会スタッフに連絡して支援を求めて ください。委員会の新しい FinHubページをご覧ください。

以上グーグル翻訳をもとに記載 参照→SEC2018年11月16日より

 このようにSECは暗号通貨をはじめとしたブロックチェーンを利用した公募に関して決して否定的な見方をしているのではなく規制のもとブロックチェーン産業の推進を投資家保護を目的とした規制をすることでトークンを証券として扱うことができ参加者は取引所に上場、資金公募、販売などができるようになります。

 これは公に取引ができる大きなメリットでありSECは投資家が暗号通貨に抱いていた不安をある意味で払拭することになりました。

 当サイトでは今後ICO(参加要注意)、AIRDROP(参加デメリットは直接存在しないが間接的デメリットが存在)、STO(証券扱いとして有用)として認識し、情報提供を行なっていこうと思います。

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